金融政策3（MP3）とMMT（現代貨幣理論）のレイ・ダリオの主張を和訳

この記事はアメリカの著名な投資家であるレイ・ダリオが、金融政策3（MP3）とMMT（現代貨幣理論）について詳細に記述した下記の記事を基にしています。

It’s Time to Look More Carefully at “Monetary Policy 3 (MP3)” and “Modern Monetary Theory (MMT)”

限りなく、原文に近い表現を使うように心がけていますが、多くの部分を理解しやすいように可能な限り意訳しています。彼の主張は、既存の政策の枠組みを覆す意見でありながら、過去の歴史を辿ればその意見に行き着くことが不可避であることが理解できるはずです。以下、原文の和訳です。

なお理解には経済の基本的な仕組みを理解しておく必要があります。下記リンクで詳しく解説しています。

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この記事は、特に金融政策と財政政策が今後どのように機能するかについて、関心を持つ人のためのものです。

この記事では、金融政策3: MP3（我々が世界中でもっとも目にする新しいタイプ）とMMT（かなりの注目を集めている最近提案された新しいアプローチ）に焦点を当てます。

そして、この記事は二つのパートで構成されます。パート1では、金融政策3（MP3）とMMTについて述べます。パート2では歴史的なケースを示します。

パート1：MP3とMMTについて

私が経済とマーケットを、機械的な方法で観察します。エンジニアが機械の因果関係を観察するのと同じようにです。私にとって、経済的機械は限られた数の基本的な因果関係で成り立ちます。（「経済的機械の仕組み」を参照）

これは、「アルファベットの26文字」を組み合わせて無限の単語を構成することができるのと同じように、無限の組み合わせを作れる「数多くの方法」でまとめることが可能です。

より具体的には、経済政策には、金融政策と財政政策の2つの基本的な構成要素があり、その配下には、いくつかの方法（財政政策の課税と支出、および金融政策の金利と量的緩和（QE）と引き締め）があります。

これらのうち、それらを設計可能な様々な方法があります。全体像では、金融政策によってシステム内の総額とクレジット（つまり消費力）が決まり、財政政策によって、政府の税金獲得の方法と税金の支出への影響が決まります。

私にとって、世界で最も重要な「工学パズル」の政策決定者は、金融政策がうまくいかないときに、多くの人に経済的な幸福を生み出すために経済的機械をどのように作るかということが重要です。

金利引き下げ（MP1）と量的緩和（QE）は効果がない

金融政策がまったく機能しないわけではありません。しかし、金利引き下げ（金融政策1と呼ぶ）や量的緩和（金融政策2と呼ぶ）を通じて、経済活動を刺激するという、慣れ親しんだ方法では、経済的繁栄には、ほとんど効果がありません。

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それは、お金とクレジットの成長（すなわち、支出力）を生み出すのに効果的ではなく、そして、多くの、そして大多数の人の生産性と繁栄を高める効果がほとんどないからです。

ですから、私たちは金融政策3（MP3）をとらなくてはいけません。この政策は、私たちはあまり慣れ親しんでいませんが、遠く離れた場所では様々な形で存在していました。

つまり、財政政策と金融政策の調整です。金利が0％に固定されているときや量的緩和が目標を達成するのに効果的でないときに、中央銀行は、さらに緩和しようとすることは避けられません。私は最近、過去の事例とそのような調整の将来の可能性についての以前の調査を刷新しました。それらを以下に共有します。

MMTは数ある金融政策の一つ

MMT（現代貨幣理論）は、避けられない考え方の無限の方法のうちの1つです。現代貨幣理論が何であるか知らない方は下記で記述しています。（リンク）

MMTは、様々な人によって、様々な記述がされています。たとえば、学生のローンを撤廃するために使用される富裕税があるように財政政策を変えるという人もいれば、他の方法で税金や支出を変えるという人もいます。この段階では詳しく調べない方が賢明です。あまり調べすぎると、重要なことを見る上で邪魔になります。また、パッケージとしてMMTに焦点を当てている人々は、MP3ポリシーのより広い範囲について考えるのではなく、そのパッケージの最善の詳細を考えることだけに考えが制限されます。

MMTの最も重要な構成要素は、金利を0％に固定することであり、財政政策の黒字と赤字のコントロールによってインフレを厳格に管理することであり、つまり、債務を生み出し、中央銀行がお金を生み出すということです。

言い換えれば、柔軟に動く金利と、財政赤字（しばしば）と財政黒字（めったにない）は非常に密接に関わり、金利は購買力とサイクルを生み出す上でとても重要でしたが、将来的には、利子率は0％に固定化され、財政政策は、より流動的かつ重要になり、赤字によって生み出された債務は、貨幣化され、お金を生み出すこととなります。

気づかなくとも、それは概して起こっていることであり、ますます将来的には必要性に迫られます。言い換えると、すでに、3つの主要準備通貨のうち2つ（ユーロと円）で金利が0％近くに固定されているため、次は、3番目の最も重要な準備通貨（ドル）でも、0%に固定化される可能性が高いです。

その結果、財政政策の赤字によって、貨幣化（通貨発行）されることとなります。つまり、ずっと前から現代貨幣理論（MMT）のコンセプトは存在しました。MMTという名前は別ですが。

MMTとはつまり

これらの構成要素が、すでに存在することは事実です。準備通貨の国々では、必要とされる政策であり、そして実現可能です。

このアプローチの付加的な利点は、中央銀行が金融資産を持っている人々から中央銀行が金融資産を購入して、金融資産を持つ人が中央銀行から得たお金を使用するプロセスよりも、作成されたお金とクレジットが望ましい用途に資金を提供することができる点です。

この政策の歴史的な例はたくさんあります（ご存じのように、1930年代から1940年代の戦前と戦争の時代を見れば、非常に似ています）

このアプローチの大きなリスクは、政治的に選出された政策決定者の手に資金、クレジット、そして支出を生み出し、配分する力を与えることのリスクから生じます。

私の意見では、これらのMP3ポリシーをうまく機能させるためには、意思決定が賢明で政治的な動機のない、熟練した人々の手に渡るようにシステムを設計する必要があります。それを達成するためのシステムの構築方法を想像するのは困難です。しかし、同時に、私たちがこの方向に向かっているのは避けられません。

MP3とMMTについての私達の考え

次のセクションでは、MP3についての私の考えをより詳細に概説します。私と私のBridgewaterの同僚が真実であると信じる主なポイントは以下のとおりです。

私が同意しないMMTの二つの考えがあります。

金融政策3（MP3）とは何か？

私が述べたように、過去数回のサイクルで経済を刺激するのに十分であった政策ツールは、おそらく今度は十分ではないでしょう。

金融政策1（金利の引き下げ）は、先進国全体での非常に低い/マイナスの金利によって制限されています。

金融政策2（量的緩和）は、すでに非常に低い長期金利/資産の期待収益率と、現在の政治的制約を考慮して購入可能な債券が少なくなっている一部の中央銀行（特にECB）によって制限されています。

また、金融資産を持っていない人々にお金やクレジットを付与するには効果的ではなく、格差の拡大にもつながります。これらの理由から、私は次の不況では先進国は「金融政策3」（MP3）に目を向ける必要があると思います。

この研究では、金融政策3を定義します。金融政策3は、投資家/貯蓄者（MP1とMP2が主に対象としているグループ）よりも浪費家に向けられている金融政策で構成されています。

言い換えれば、浪費家がお金を使うように印刷されたお金を提供する政策です。この種の政策は、間違いなく中央銀行と政府の双方にとって政治的に物議をかもしています。

大きな問題は、これらの政策が生産性を損なうか、あるいは助けるかどうかです。「大きな借金の危機を乗り越えるための原則」という本で説明されている理由から各国が自国通貨建ての債務を抱えている限り、これらの政策は景気後退を円滑にするのに役立つ可能性があります。

「増加した生産性」が生産され費やされた「お金とクレジット」の量を超える場合は、正しいことをしなくてはいけません。だからこそ、政策立案者がこれらの政治的/その他の障害を乗り越えて「プランB」を策定することが重要なのです。

財政プログラムなどに資金を提供する、さもなければ、経済が衰退したときにこれらの政治的な考慮事項を通して働くことは不適切なリードタイムを提供するかもしれません

以下に、これらのMP3ポリシーがどのような形式をとることができるかについての私達の以前の研究のいくつかを共有し、最近のいくつかの例で更新します。

金融政策3の定義

MP3とは、

によって分類できます。

次の図は、考えられる多くの種類のMP3をマトリクスでマッピングしています。一般的に、より直接的な政策ほど、効果的ですが、政治的には困難です。そして、最も直接的でない政策（あるいはそれらの変種）のいくつかが最近使われました。しかし次の重大な不況で必要とされるであろう規模ではありませんでした。

参考：It’s Time to Look More Carefully at “Monetary Policy 3 (MP3)” and “Modern Monetary Theory (MMT)”

まず、公共部門を対象とした MP3政策を解説します。これらの政策をより詳しく（政策が使用されたいくつかの歴史的事例を含めて）見ていきます。

下記のMP3ポリシーは、民間部門と公共部門の両方での支出をサポートしています。以下は実例です。ちなみに、私達はこれらのどれも推奨していません。具体的な例を以下に示します。

下記のMP3ポリシーは民間部門を対象としています。

繰り返しになりますが、これらの相対的なメリットについては何もコメントしておりません。

政策決定者の立場にあれば、おそらく知っている過去の事例についての知識を示しているだけです。次に、これら政策を審査するプロセスでは、各国で何が合法で、何が政治的に許容できるのかを検討する必要があります。

最善の結果を出すのは大変な仕事ですから、時間がかかります。その結果、政策立案者、特に中央銀行は、これを解決するために懸命に取り組む必要があると考えています。

私たちは、これらについて意見を述べることはしませんが、最も効果的なアプローチは財政/通貨の相互の調整であるという意見を提供します。

なぜなら、お金の提供と支出の両方が起きることを保証するからです。中央銀行が人々にお金（ヘリコプターマネー）を与えるだけでは不十分です。お金を使うインセンティブを付与するのが賢明です。しかし、時々、金融政策の決定者が財政政策を決定する人々と調整が困難な場合、他のアプローチが使用されます。 そのようなケースでは、それらが2つ以上の要素を持っていて、それらが上で言及されたマトリクスに入らない可能性があります。

MP2（QE）とMP3の間に明確な境界線さえありません。たとえば、政府が減税をする場合、それはおそらくヘリコプターマネーではありませんが、その資金をどのように供給したかに依存します。政府が浪費家として行動し、中央銀行が、その資金を供給したのならば、それは財政の経路を通じたヘリコプターマネーと言えます。

パート2：歴史的事例

MP1とMP2は効果的でなかった、多くの歴史的事例を見ていきます。そして、MP3に関する歴史的事例を示します。

世界大恐慌時の金融政策3を掘り下げてから、いくつかの他のケースを見てみます。それは非常に長く広範な分析なのでwww.economicprinciples.org で記載しています。
しかし、世界大恐慌で起こったことは、今日の環境に類似した最も最近の事件であるので、下記に示します。

付録：金融政策の歴史的事例の詳細

MP3に関する原則を下記の例で示します。

事例: 1930年代のアメリカ

ルーズベルト大統領の政策、特に1933年の金とドルの切り下げは、「美しいレバレッジ解消」を生み出しました。実際、その年の「ひもを押す（暖簾に腕押し）」という言葉は、FRB議長のMarriner Ecclesに疑問を投げかける米国の代表によって造られました。

このセクションでは、米国がどのようにしてMP1とMP2（低金利とお金の増加）を調整した創造的な財政政策で補完し、1937年の不況から抜け出すために財政と金融の調整に頼ったかについて述べます。

参考：It’s Time to Look More Carefully at “Monetary Policy 3 (MP3)” and “Modern Monetary Theory (MMT)”

ルーズベルトが最初に行った大きな財政政策の転換の1つは、彼の「美しいレバレッジ解消」の一環として、巨額の負債評価減を処理することでした。彼はそれをいくつかの異なる方針で行いました。

第一に、米国は債務契約から「金条項」を排除する法律を可決した。それまでは、ほとんどの長期借入金に金の指数表示条項がありましたが、これは切り下げによって名目上の債務負担が大幅に増加することを意味していました。その条項を廃止することで、ドルが下落しても債務負担が同じになり、事実上、広範囲にわたる債務再編が生まれました。もちろん、それは政府が債権者を犠牲にして債務者に利益をもたらすような方法で契約を破ることを法律で制定したことを意味しました。この事件は最高裁判所に持ち込まれ、政府の賛成で5-4で可決しました。

第二に、1933年にルーズベルトはアンダーウォーター住宅ローンの借り手を支援する機関、住宅所有者ローン公社（HOLC）を設立しました。この機関は、抵当貸付を政府保証付き債券と交換し、抵当権実行額を上回る抵当を購入し、貸し手の参加を促しました。その後、HOLCは住宅ローンを再構築し、金利を引き下げ、ローン期間を15年まで延長します（住宅ローンの期間は通常5年から10年）。場合によっては、HOLCは元本を減らして、借り手のローン対価値（LTV）の比率を80％未満に保つこともあります。この機関は、全住宅ローンの約20％を占める100万件のローンを47億5000万ドル（GDPの約8％）を使って購入しました。

ルーズベルトはまた、人々を直接雇用する大規模な政府プログラムも作成しました。最も重要なものは1935年に始まったWorks Progress Administration（WPA）でした。それは第二次世界大戦の始まりまで続き、年間GDPのおよそ2％に等しい支出でした。

WPAは、すべてのプロジェクトが人件費の少なくとも90％を費やすことを義務付けているため、特に雇用に焦点を当てていました。ホワイトカラーや芸術作品のための資金もありましたが、ほとんどのプロジェクトはインフラ関連でした。プログラムは図書館員、音楽家、作家、仕立て屋、教師、研究者、医師、建築家などを雇いました。ピーク時には、労働人口の6％を超える約350万人が雇用されていました。

1936年に更なる刺激があり、早期退役軍人のボーナスが付与されました。このプログラムは、世帯に直接現金で送金するための政府借入の特に良い例です。政府が文字通りしたことは、即時の支払いを受けるか、または満期まで保有することができ、市場を上回る利率を支払うことで、退役軍人に市場性のない債券を提供することでした。また、以前に彼らの将来のボーナス支払いによって政府からお金を借りていた退役軍人は利子を免除されました。

債券の80％が1936年に現金化され、平均的な受取人は当時の個人平均年収を上回る約500ドルを受け取りました。全体として、このプログラムは名目GDPの約2％に相当する財政刺激策でした。

この期間を通じて、米国は財政的インセンティブとマクロプルーデンスの緩和を利用してクレジットと支出を刺激する他の多くのプログラムを展開しました。これらのプログラムは、既存の借り手を支援し、住宅投資のための新たな融資を奨励しました。

ルーズベルトの財政支出プログラムは、支出削減（ルーズベルト大統領の初期の段階で軍を削減した）と赤字支出の組み合わせによって賄われていました。

この赤字支出は主に直接QEによって賄われていません。米国の切り下げに続く持続的な金の流入はマネーサプライを増加させました。民間部門への貸付を増やすことを望まない銀行は、政府支出に資金を供給しながらほぼ保証されたスプレッドのために政府債務の保有を大幅に増加させました。

参考：It’s Time to Look More Carefully at “Monetary Policy 3 (MP3)” and “Modern Monetary Theory (MMT)”

1937 - 38年の景気後退に対する政府の対応

1937年、米国株は50％以上の下落、成長はマイナスに転じ、米国はデフレに転落しました。

これまでに説明したように、この低迷の原因については説明しませんが、WPA雇用プログラムの縮小と1936年の退役軍人ボーナスの減退効果が、フランスとイタリアでのドル切り下げとともに大きな貢献をしました。金不胎化政策、そして銀行の預金準備要件の増加も要因の一つです。

1938年、米国は景気後退に対応して金融および財政政策を緩和しました。その年の2月に、ヘンリー・モージェントハウJr.財務長官は金不胎化政策を終了し、蓄積された金を減らし始めました - お金の印刷に似ています。しかし、政策決定者は、その行動はほとんど効果がないことを発見しました。1938年から1940年にかけて、マネーサプライの増加は銀行の準備金の総額を増加させたが、新金は主に現金準備金として保有され、実体経済への流入を妨げました。

参考：It’s Time to Look More Carefully at “Monetary Policy 3 (MP3)” and “Modern Monetary Theory (MMT)”

政府はまた、20億ドルの財政刺激法案を可決しました。これには、WPAプログラムの大幅な増加が含まれていた（1938年に最大の年となった）。これらの措置は効果をもたらしましたが、最初ほどではありませんでした。鉱工業生産は1939年末までピークレベルまで回復せず、インフレ率は1940年末までゼロ付近であり、株式は1937年初めのレベルを約30％下回ったままでした。

米国における経済活動の最終的な回復は、主に第二次世界大戦によるものと思われます。アメリカが戦争に入る前は、同盟国に補給し、潜在的な戦争に備えるための生産と政府の支出が増加していました。その間、投資家がヨーロッパの政治情勢から安全な避難所を求め、連合軍がアメリカの物資を購入し始めた（1941年3月のLend-Leaseの制定以前）ため、金の流入が加速しました。

参考：It’s Time to Look More Carefully at “Monetary Policy 3 (MP3)” and “Modern Monetary Theory (MMT)”

結局、第二次世界大戦によって、国家同士を統一し、そして調整されたそして非常に刺激的な財政および金融政策に関して政治的合意を作りました。1948年までFRBの議長を務めていたEcclesは、戦時中のその「主要な義務」を「軍事的要件および戦争目的の生産のための資金調達」としてまとめました。

第二次世界大戦中、政府の支出は大幅に増加し、マネーサプライは2倍以上に増えました。連邦準備制度理事会は、長期国債金利の上限を2.5％に、短期金利を0.375％に維持し、金利がこれらの水準に近づいたときに債券を購入することでマネタイズし政府支出をしました。

世界は1930年代には現在よりもグローバル化されていませんでしたが、当時の債務問題は依然としてグローバルで相互に関連していました。同様の問題が、日本とドイツにおいても起きました。詳しくはwww.economicprinciples.comをご覧ください。